：伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
核心观点：
1.皆为过往，还是序章？随着中央“正视困难”等判断的提出，近期一揽子增量政策陆续落地。已有的增量政策，能激发多少增量的经济增长？与此同时，美大选过后贸易摩擦的预期也正在强化。应对潜在的外部挑战，增量政策何时还会有新增？
2.与上次不同，在此次政府过渡期间对重要官员的提名时间更早，意味着就任后政策推进速度更快。更早且更大幅加征关税，大概率成为其优先事项。史实可见，加征关税前我国有望出现“抢出口”脉冲，近期也有美国企业“抢进口”的迹象。
3.我国本轮增量政策似更注重对存量债务、存量地产等问题的解决。而对短期经济的实际增量支持，则更多倚赖前期的发债等存量政策的落实。区别于过往几次化债进程，此次对地方新增债务的约束更强，其在逆周期调节中的发力强度明显弱化。
4.展望未来，存量政策落实对投资等的温和拉动将滞后体现，叠加短期外需回升概率，或有望支撑1-2个季度的实际GDP趋稳，但物价依然低迷。鉴于关税实施和地产趋弱的节奏，明年二季度可能迎来更多挑战，以及相机抉择之下增量政策加码。
正文：
近期一揽子增量政策陆续落地。已有的增量政策，能激发多少增量的经济增长？美大选过后贸易摩擦的预期也正在强化。应对潜在的外部挑战，增量政策何时还会有新增？
一、外部：挑战有多大？
与上次不同，特朗普在此次政府过渡期间对重要官员的提名时间更早，意味着就任后政策推进速度更快。更早且更大幅加征关税，大概率成为其优先事项。尽管其宣称对华开征60%的关税，但未必一蹴而就，或更多采取“极限施压”后“边打边谈”的博弈策略。
图1. 加征关税：时间更早，幅度更大？
尽管关税可能前置，但我国出口短期或仍有支撑。从2018、2019年美对华两轮加征关税的历史可见，加征前我国会有阶段性的“抢出口”。近期诸多信息来看，特朗普胜选以来已有美国企业开始“抢进口”。
图2. 加税之前：出口抢跑
二、内部：将如何应对？
我国本轮增量政策更注重对存量债务、存量地产等问题的解决。而对短期经济的增量支持，更多倚赖前期发债等存量政策的落实。区别于过往化债，此次对地方新增债务的约束更强，甚至有地方出现“债券增速不能超过当地社融增速”的要求。
图3. 地方新增债务：约束仍在增强
注：地方债包括新增地方政府债及城投债。
虽为化债年份，但过往经验来看，在年末存量资金结余或债券增发的基础上，次年均有财政前置发力从而促使投资数据短期回升。本轮或也类似。今年前三季度新增专项债使用进度较慢，四季度仍有约2.3万亿资金（约占全年65%）待拨付使用。
图4. 存量财政资金对投资的滞后拉动
展望未来 ，存量政策落实对投资等的温和拉动将滞后体现。叠加短期外需回升概率，或有望支撑1-2个季度的实际GDP趋稳进程，但物价依然低位徘徊。鉴于关税实施和地产趋弱的节奏，明年二季度可能迎来更多挑战。参照历史经验，增量政策到时或有加码。
风险提示： 预期非线性变化。
伍戈人物简介
伍戈，拥有博士学位，是一名副研究员。 他在中国的货币政策领域担任重要职务，具体在人民银行货币政策二司工作。 他的学术背景包括在国际货币基金组织亚太部的历练，位于华盛顿的这一国际机构给予了他宝贵的国际视野。 伍戈的专业研究专长在于宏观经济和货币政策，他的研究成果丰富且广泛。 他的学术论文足迹遍布国内外知名期刊，其中包括《经济研究》、《世界经济》、《金融研究》等国内权威杂志，以及《数量经济技术经济研究》、《财贸经济》、《国际经济评论》等专业期刊。 此外，他在《改革》、《国际金融研究》等知名平台上也发表过论文，展示了他在学术界的影响力。 他的学术成果更为深入，也得到了国际认可，他的论文被收录在国际货币基金组织的工作论文系列（IMF Working Paper）和《Journal of Academy of Business and Economics》中，同时，《China Economist》也展示了他对中国经济的独特见解。 这些论文的发表，无疑凸显了伍戈在宏观经济政策研究领域的专业素养和深度见解。
中央经济工作会议都透露了哪些政策新内涵
总基调：“稳中求进”提升到了更高层次
原文：稳中求进工作总基调是治国理政的重要原则，也是做好经济工作的方法论，明年贯彻好这个总基调具有特别重要的意义。 稳是主基调，稳是大局，在稳的前提下要在关键领域有所进取，在把握好度的前提下奋发有为。
解读：梳理2013年到2015年会议公报，下一年经济工作的总基调都是“稳中求进”，此次会议公报延续了该表述，但对此进行了特别说明，强调“稳中求进”总基调是“治国理政的重要原则，也是做好经济工作的方法论”，“稳是主基调，稳是大局，在稳的前提下要在关键领域有所进取”。
财政政策：积极有效，配套供给侧改革+减税+民生
原文：财政政策要更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要。
解读：2013年至2016年会议分别表述为“实施积极的财政政策”、“积极的财政政策要有力度”、“积极的财政政策要加大力度”、“财政政策要更加积极有效”，从强调加大力度到强调有效性，表明财政政策要在积极取向的前提下，要有所针对，以适应推进供给侧结构性改革的需要。
值得注意的是，2015年提到了财政支出的侧重点之一是政府投资（基建）。 “阶段性提高财政赤字率，在适当增加必要的财政支出和政府投资的同时，主要用于弥补降税带来的财政减收”；但2016年则提出“财政政策要更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要”，未明确提到增加政府投资。
货币政策：稳健中性，适应货币供应方式新变化
原文：货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，努力畅通货币政策传导渠道和机制，维护流动性基本稳定。
解读：货币政策方面，2013年至2015年会议分别表述为“稳健的货币政策”、“货币政策要更加注重松紧适度”、“稳健的货币政策要灵活适度”，本次会议则使用了“保持稳健中性”这一说法。 分析认为，在稳定大局的要求下，明年货币政策将继续维持目前的流动性水平，流动性不会收紧，也不会出现加息的情形。
中国金融四十人论坛（CF40）特邀研究员、华融证券首席经济学家伍戈分析认为，“货币供应方式新变化”意指近年来外汇占款的负增长，以往央行通过外汇占款释放基础货币的货币供应方式已经发生了变化，当前更多地要依靠公开市场操作和新的货币政策工具。
2015年，央行共普降存款准备金率4次，其中一次降准1个百分点，降息5次。 这还没有算上数次的定向降准。 而2016年，央行仅在2月29日宣布普降存款准备金率0.5个百分点。 而针对外汇占款下降所形成的流动性缺口，由于准备金工具的信号意义较强，更多地借助公开市场操作和中期借贷便利提供流动性。
防控金融风险：放在更重要位置，确保不发生系统性风险
原文：要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。
解读：近年来，金融风险在股市、债市、房地产和跨境资本流动等领域轮动，很难指明一个特定领域的风险点。 针对风险点，今年以来已经有一系列的针对措施，如房地产调控政策的持续加码，《地方政府性债务风险应急处置预案》发布，还是银监会表外业务监管新政的意见征求等等，分析认为这说明社会各界所公认的诸多潜在风险领域正在得到高度关注，“下决心”的提法更是说明中央下决心进入金融风险防控的攻坚期和深水区，有针对深层矛盾和问题进行根本整治的魄力。
2020中央经济工作会议在北京举行，此次会议有哪六大亮点？
供给侧结构性改革深化年
会议指出，2017年是实施“十三五”规划的重要一年，是供给侧结构性改革的深化之年。 对此有专家表示供给侧改革将影响现代化农业方向以及农业物流信息化方向，还有土地流转等。 对于二级市场而言，农产品的网上销售、农产品信息对称的物流运输、农药化肥以及种业培育方向上将受益匪浅。
继续实施积极财政政策和稳健货币政策
要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。 财政政策要更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要。 货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，努力畅通货币政策传导渠道和机制，维护流动性基本稳定。 对此，华融证券首席经济学家伍戈表示：“从这个表述中可以看出，货币政策在稳健的同时会更趋中性，尤其是把防控资产泡沫放在了更加突出的位置，明年的货币环境总体而言不会太松。 ”
针对会议提出的“适应货币供应方式新变化”，伍戈表示这是意指近年来外汇占款的负增长，以往央行通过外汇占款释放基础货币的货币供应方式已经发生了变化，当前更多地要依靠公开市场操作和新的货币政策工具。 在汇率未企稳和资产泡沫没有抑制住之前，货币政策难言大幅宽松，降准降息是比较困难的。
防控金融风险
要在增强汇率弹性的同时，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。
伍戈表示：“这些年，风险在股市、债市、房地产和跨境资本流动等领域轮动，所以很难指明一个特定领域的风险点。 但未来有可能暴露的风险，一个在直接融资领域，体现在债市的违约和企业破产风险，第二是间接融资领域，体现在银行的不良贷款上升。 ”
金融风险只是表象，背后还是实体企业遇到的问题。 所以，治标还得治本，关键要让实体企业有更好的利润增长点，营造更好的营商环境，特别是给民营企业更好的营商环境。 否则企业如果遇到实质性的困难，金融风险不可避免。
“房子是用来住的、不是用来炒的”
要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止大起大落。 要在宏观上管住货币，微观信贷政策要支持合理自住购房，严格限制信贷流向投资投机性购房。
要落实地方政府主体责任，房价上涨压力大的城市要合理增加土地供应，提高住宅用地比例，盘活城市闲置和低效用地。 特大城市要加快疏解部分城市功能，带动周边中小城市发展。
要加快住房租赁市场立法，加快机构化、规模化租赁企业发展。 加强住房市场监管和整顿，规范开发、销售、中介等行为。
专家认为，当前，当前一线城市的房产所得，远远超过了经营主业所得，加速资金流向非实体经济。
房地产市场的稳定发展，关键在于稳定市场预期，减少市场参与者的非理性行为。 要彻底解决楼市中存在的矛盾，最根本的还是推进房地产调控长效机制的建立，这样才能真正做到稳定市场预期，预期稳则供求稳，供求稳则房价稳，房价稳则市场稳。
此次政治局会议再次显示决策层对房地产调控的思路，即从依赖行政指令向侧重市场的长效机制转变。 可以预见，土地供应制度、住房金融体系、房地产税收等一系列制度建设将步入快车道，以长效机制引导市场稳预期，这无疑是抓住了楼市调控的真谛。
但需要特别注意的是，长效机制的推出和建立并非一朝一夕之功，其建立必然会有一个过程。 因此，应围绕中央“去库存、去杠杆”的总目标，强化地方政府的主体责任，在坚持分类调控、因城施策的基础上，进一步因势利导把政策细化为“一城一策”甚至“一区一策”，为房地产市场健康发展提供良好的空间，从而为长效机制的建立赢得时间和空间。
下一步，房地产税收、购租并举的住房制度等将是重要看点，长效机制的建立将有效防止楼市故态复萌，真正促使住房回归居住的本质属性。
混合所有制改革是国企改革的重要突破口
混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。
国务院发展研究中心企业研究所项安波认为，新的一年，混合所有制改革将很可能取得新的突破：“对于混合所有制改革，文件已经齐备，接下来是与重要领域的行业体制改革相结合，如何推进混合所有制改革？这方面需要有实质性的新的进展，比如说，科技型的混合所有制国有企业，能不能搞一些员工持股试点，因为政策比较明确，优先支持等等，所以应该有一些工作。”
项安波表示，在经过2016年试点之后，国企改革如果能够在市场化方向进一步推进和拓宽，比如市场化选定经营管理者等，那么国有企业的活力将进一步得到提升，从而释放更多红利。
加强产权保护制度建设
要加强产权保护制度建设，抓紧编纂民法典，加强对各种所有制组织和自然人财产权的保护。 坚持有错必纠，甄别纠正一批侵害企业产权的错案冤案。
对此，丝路智谷研究院院长梁海明认为，这个是老问题，有产者有恒心，产权保护制度的建立，可以使大家对未来更有预期，更敢去投资、消费，这是非常重要的。 只有大家都去投资消费，才能促进经济的活力和发展。 不过难点是旧的问题没解决新的问题又出来了，政府官员不理旧事，导致问题越来越积累。 越积累就越难解决，形成恶性循环。 如果这个政策如果能够实施，将会对明年经济带来非常正面的影响，会给经济的发展带来助力。
